21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者 易妍君 廣州報道

本周，多家具備參與資格的券商火速推進(jìn)互換便利操作。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者獲悉，10月23日，中信證券已在滬深交易所同步完成首批互換便利操作。

此前，中金公司、國泰君安已率先行動：中金公司于10月21日拿下首筆質(zhì)押式回購交易；10月22日、23日，國泰君安先后完成全市場首單國債換入交易、全市場首批國債質(zhì)押式回購交易。

市場預(yù)期，“證券、基金、保險公司互換便利”（SFISF）”將為A股貢獻(xiàn)增量資金、提振投資者信心。因為互換融資被限定投向股票市場，相當(dāng)于機(jī)構(gòu)通過資產(chǎn)質(zhì)押，從央行獲取流動性，繼而為市場注入更多增量資金。

據(jù)了解，SFISF首期操作額度5000億元，未來視情可進(jìn)一步擴(kuò)大。在額度內(nèi)，單次操作量可由相關(guān)金融機(jī)構(gòu)結(jié)合自身需求合理確定。并且，SFISF設(shè)置了嚴(yán)格的機(jī)制以確保相關(guān)融資資金“?？顚Ｓ谩薄?/p>

業(yè)內(nèi)人士預(yù)計，券商自營將成為參與互換便利操作的主力。由此，券商自營的投資動向受到市場密切關(guān)注。

有受訪人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者指出，券商自營加杠桿后，可能會投向價值藍(lán)籌、高股息股票、股票ETF和滬深300成份股以及公募REITs等方向。這些資產(chǎn)具有流動性好、質(zhì)押融資便利等優(yōu)勢，有助于券商在降低市場風(fēng)險的同時獲取相對穩(wěn)定收益。

中金、國君、中信“爭分奪秒”

根據(jù)央行10月21日發(fā)布的公告，人民銀行開展了證券、基金、保險公司互換便利首次操作。本次操作金額500億元，采用費(fèi)率招標(biāo)方式，20家機(jī)構(gòu)參與投標(biāo)，最高投標(biāo)費(fèi)率50bp，最低投標(biāo)費(fèi)率10bp，中標(biāo)費(fèi)率為20bp。而在此前的10月18日，證監(jiān)會批準(zhǔn)了20家機(jī)構(gòu)開展互換便利操作，包括17家券商和3家基金公司。首批申請額度已超2000億元。

在SFISF操作中，央行安排了央票和國債兩種互換模式。央行與相關(guān)部門協(xié)調(diào)推進(jìn)了央行所持國債的跨市場轉(zhuǎn)托管事宜，確保后續(xù)操作順利運(yùn)行。

本周以來，陸續(xù)有券商完成了全市場首單質(zhì)押式回購交易、首單國債換入交易及首批國債質(zhì)押式國購交易。

中金公司于10月21日開展的質(zhì)押式回購交易，是以2024年第一期互換便利央行票據(jù)為質(zhì)押券，隨后的10月22日，中金公司在“證券、基金、保險公司互換便利”（SFISF）項下首次買入股票。

中金公司表示，下一步將繼續(xù)使用互換便利業(yè)務(wù)獲得的資金進(jìn)一步增持股票。

10月22日，國泰君安完成互換便利工具下全市場首單國債換入交易。據(jù)悉，國泰君安提交用于互換便利的首批質(zhì)押資產(chǎn)為一攬子股票組合。后續(xù)將使用互換便利業(yè)務(wù)獲得的資金進(jìn)一步增持股票和股票ETF。

10月23日，國泰君安完成了全市場首批國債質(zhì)押式回購交易，質(zhì)押券為互換便利操作借入的國債。

10月24日，中信證券在滬深交易所同步完成首批互換便利操作。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者了解到，除了上述已完成首批互換便利操作的3家券商，其他機(jī)構(gòu)也在積極準(zhǔn)備。

華夏基金表示，將認(rèn)真準(zhǔn)備、積極參與證券、基金、保險公司互換便利操作，用好新工具，支持資本市場穩(wěn)定發(fā)展。

另有具備參與資格的券商告訴記者，公司正在積極推進(jìn)互換便利操作，但目前還未完成相關(guān)業(yè)務(wù)流程。

 增量資金可期

值得一提的是，SFISF設(shè)置了嚴(yán)格的機(jī)制以確保相關(guān)融資資金“?？顚Ｓ谩?。

SFISF的操作模式為：央行委托特定的公開市場業(yè)務(wù)一級交易商（中債信用增進(jìn)公司），與符合行業(yè)監(jiān)管部門條件的證券、基金、保險公司開展互換交易?；Q期限1年，可視情展期?；Q費(fèi)率由參與機(jī)構(gòu)招投標(biāo)確定?？捎觅|(zhì)押品包括債券、股票ETF、滬深300成分股和公募REITs等，折扣率根據(jù)質(zhì)押品風(fēng)險特征分檔設(shè)置。通過這項工具獲取的資金只能投向資本市場，用于股票、股票ETF的投資和做市。

東興證券非銀首席分析師劉嘉瑋指出，SFISF將大幅提升機(jī)構(gòu)的資金獲取能力和股票增持能力。而通過委托中債信用增進(jìn)公司這一公開市場業(yè)務(wù)一級交易商進(jìn)行盯市管理，有利于該創(chuàng)新工具被相關(guān)投資主體安全使用。同時，互換費(fèi)率由參與機(jī)構(gòu)招投標(biāo)確定，確保業(yè)務(wù)成本的市場化定價，保障了相關(guān)參與主體的權(quán)益。明確抵押品來源和投資資產(chǎn)的投向，將確保該項創(chuàng)新工具能夠被合理、合規(guī)使用。

此外，根據(jù)央行與證監(jiān)會聯(lián)合印發(fā)的《關(guān)于做好證券、基金、保險公司互換便利（SFISF）相關(guān)工作的通知》（以下簡稱“《通知》”），證券公司通過參與互換便利獲取的融資資金，需要通過向證券交易所備案的專用賬戶開展自營投資和做市交易，確保資金投向符合政策要求。相關(guān)融資資金可部分用于對沖互換便利方向性投資的市場風(fēng)險，原則上不得超過融資資金規(guī)模的10%。

同時，監(jiān)管方面明確，券商參與互換便利的，應(yīng)當(dāng)對相關(guān)融資和投資行為實施專項管理，建立有效的跟蹤監(jiān)測和監(jiān)督約束機(jī)制，與現(xiàn)有經(jīng)營性業(yè)務(wù)有效隔離，切實防范利益沖突、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為。

廣發(fā)證券發(fā)展研究中心資深策略分析師倪賡在研報中指出，SFISF的目的是解決相關(guān)機(jī)構(gòu)流動性支持不足的問題，且防止“套現(xiàn)離場”，引導(dǎo)增量資金入市，且能夠避免同質(zhì)化交易和贖回壓力。

華西證券非銀研究團(tuán)隊認(rèn)為，作為一項制度安排，互換便利有助于機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮維護(hù)資本市場穩(wěn)定運(yùn)行的積極作用，一方面，工具設(shè)計有逆周期調(diào)節(jié)特性。在股市超跌時，金融機(jī)構(gòu)買入意愿較強(qiáng)，工具用量較大，在股市好轉(zhuǎn)時，工具用量減??；另一方面，在面臨投資者贖回壓力時，金融機(jī)構(gòu)可采取換券抵押而非賤賣股票的方式融資，發(fā)揮平滑市場、穩(wěn)定預(yù)期的積極作用。

紅利類資產(chǎn)、高股息資產(chǎn)受益

市場較為關(guān)注的是，機(jī)構(gòu)互換便利操作的增量資金將投向何方？

倪賡認(rèn)為，央行互換便利工具有助于紅利類資產(chǎn)的價值挖掘。他分析，第一，SFISF工具的本質(zhì)是一種股債置換，“類債券”資產(chǎn)與這類資金偏好非常契合。此外，目前的共識是，機(jī)構(gòu)參與互換便利的資金必須為自有資金的可能性較大，因此預(yù)計券商自營和險資將成為主力，公募方面頭部機(jī)構(gòu)參與的可能性較大。

第二，SFISF工具的主要訴求還是提升資本市場投融資的內(nèi)在穩(wěn)定性、支持股票市場健康穩(wěn)定發(fā)展。雖然互換完成后，機(jī)構(gòu)持有的風(fēng)險資產(chǎn)比例減少（向央行抵押不能出售），安全資產(chǎn)比例增加（國債、央票），但通過二次質(zhì)押融資投資股市是加杠桿行為，給機(jī)構(gòu)資金加杠桿的核心訴求還是提升資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性、降低市場波動性，因此機(jī)構(gòu)更有動力優(yōu)先選擇大市值、高股息、央國企、低估值等具備“穩(wěn)定性”特征的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

倪賡分析，央行此次創(chuàng)新互換便利工具意義重大，在大方向上給資本市場注入信心，有利于紅利類資產(chǎn)價值重估。

而從券商自營的角度看，順時投資權(quán)益投資總監(jiān)易小斌談道，券商自營加杠桿的方向可能以低估值和高分紅的品種為主，畢竟資金有使用成本，首先考慮的是分紅能夠覆蓋資金成本，然后在二級市場有一些增值。由此導(dǎo)致在互換便利推進(jìn)過程中，低估值資產(chǎn)和高分紅資產(chǎn)得到青睞，一些PEG較低的成長型公司也會得到關(guān)注。

排排網(wǎng)財富理財師曾衡偉向記者分析，券商自營加杠桿后，可能會投向價值藍(lán)籌、高股息股票、股票ETF和滬深300成份股以及公募REITs等方向。這些資產(chǎn)具有流動性好、質(zhì)押融資便利等優(yōu)勢，有助于券商在降低市場風(fēng)險的同時獲取相對穩(wěn)定收益。

“在互換便利操作的推進(jìn)過程中，高股息股票、紅利類資產(chǎn)以及中字頭等高股息資產(chǎn)有望受益。高股息股票因其穩(wěn)定的分紅能力而受到市場青睞；紅利類資產(chǎn)因其持續(xù)穩(wěn)定分紅且有合適股息率，成為投資者的重要配置品種；中字頭等高股息資產(chǎn)則可能是機(jī)構(gòu)開展互換便利的首選，同時國資委將市值管理納入中央企業(yè)負(fù)責(zé)人業(yè)績考核的政策也有利于提升這些資產(chǎn)的估值?！痹鈧ミM(jìn)一步指出。

另外，部分機(jī)構(gòu)指分析，SFISF將利好非銀板塊的表現(xiàn)。

中信建投非銀金融團(tuán)隊指出，互換便利在風(fēng)險控制指標(biāo)的計算、資金成本等方面給予券商一定的展業(yè)優(yōu)勢，有助于提升其資本使用效率及ROE空間。該團(tuán)隊認(rèn)為，證券板塊在流動性改善和政策落地的雙重利好推動下，有望迎來業(yè)績和估值的雙重提升，同時頭部券商的并購重組有望進(jìn)一步加速，行業(yè)的整體效率和盈利能力將逐步提升。